Рубль попал в плен стереотипов: колебания курса излишне нервно реагируют на факторы, которые на самом деле уже не так существенны.

Обратимся к новейшей истории. В 2014 году, когда ЦБ перешел к политике плавающего курса, рубль демонстрировал высокую волатильность. Главным ориентиром для инвесторов была динамика экспортной выручки. Тогда закрепилось представление, что нацвалюта зависит в основном от цен на нефть.

Перезапуск бюджетного правила и привязка валютных интервенций к экспортным доходам бюджета уменьшили волатильность рынка после 2017 года. Источником нестабильности стала геополитика. Картина каждый раз была похожей: распродажа российских активов иностранными инвесторами, увеличение спроса на иностранные деньги, вывод средств. Этот период запомнился уязвимой зависимостью рубля от негативного новостного фона.

События февраля 2022 года рынок воспринял как очень веский повод для ухода от риска в российской валюте, что привело к продажам и ослаблению курса. Инвесторы на первом этапе действовали шаблонно и игнорировали принципиальное отличие ситуации от прошлых эпизодов — в частности, блокировку движения капитала, которая не позволяла массово выводить деньги за рубеж. В сочетании с сильным сокращением импорта при сохранении экспорта это привело к серьезному дисбалансу на валютном рынке, причем в пользу рубля.

В последнее время поведение рынка возвращается в привычное русло: он остро реагирует на новостной фон, пристально следит за ценами на нефть. Происходящие изменения в российской экономике, а также географической структуре экспорта и импорта попросту не учитываются.

Что же именно изменилось? Давайте посмотрим на счет текущих операций (разница между экспортом и импортом). В I квартале показатель приблизился к отметкам аналогичного периода 2021 года ($15,8 млрд), то есть к тем уровням, которые были до февраля 2022-го. Они были нейтральными для рубля.

Счет текущих операций всё меньше влияет на курс. Например, несколько месяцев назад отмечалось скопление большого объема рупий на счетах российских экспортеров в индийских банках. С одной стороны, в платежном балансе эти средства будут отражаться как отток по финансовому счету. С другой стороны, преграды для возвращения со временем преодолеваются. Когда избыток накопленной валюты находит путь на рынок, это может вызвать резкое укрепление рубля.

В финансовом счете РФ самой заметной особенностью стало снижение внешних обязательств — в прошлом году отток по этой статье составил $129,9 млрд. Это серьезно сокращает будущую потребность в иностранной валюте для обслуживания и погашения долговых обязательств.

Уменьшается и негативное влияние на курс со стороны оттока капитала. Поток денег, которые люди выводят из страны, ослабевает.

Новостной фон периодически стимулирует инвесторов выводить деньги из страны. Но глобально наша экономика выглядит позитивно. Динамика промышленного производства, ВВП, безработицы, другие макропоказатели указывают на скорый возврат к уровням до февраля 2022-го. Опережающие индикаторы по обрабатывающей промышленности говорят об огромном потенциале продолжения роста и после достижения показателями исходных значений.

Теперь о самом важном факторе, определяющем стоимость любой валюты на длинном горизонте, — об инфляции. Напомню, как это обычно работает: если уровень цен в стране А повышается относительно уровня в стране Б, а курс не меняется, то становится выгодно покупать товары во второй стране и везти их продавать в первую. Соответственно, спрос на денежные единицы Б растет, а предложение единиц А увеличивается, что приводит к ослаблению последних.

Очевидно, что нынешний уровень роста цен (2,41% на конец мая) благоприятен для укрепления российской валюты.

На горизонте дня, недели и даже месяца долгосрочные ориентиры вполне могут игнорироваться. И самое интересное: чем шире обсуждается вопрос курса и чем больше участников рынка проявляют активность, тем менее предсказуемой становится динамика валюты.

Представления о движении рубля сейчас подвержены целому ряду искажений, вызванных развитием событий с начала 90-х. Рынок излишне нервно реагирует на изменения цен на нефть и новостной фон, несмотря на то что экономическая система уже принципиально иная. Краткосрочные факторы для российской валюты выглядят смешанными, а большинство долгосрочных указывают скорее на грядущее укрепление.

Исходя из этого, к концу года мы вполне можем увидеть курс на уровне 70–75 рублей за доллар, хотя и отметка 65 выглядит достижимой в оптимистичном сценарии.

Автор — директор по анализу макроэкономики и финансовых рынков УК «Альфа-Капитал»