Рубль завершает год на первом месте в рейтинге по изменению курса к доллару США с начала 2022-го. Всего в списке 36 основных мировых валют. При этом еще в марте рубль находился на последней строчке с большими потерями на новых исторических минимумах.
Однако меры Центробанка и властей, направленные на стабилизацию валютного рынка, быстро вернули рубль к более реалистичным уровням. Но на этом он не остановился, продолжив укрепляться до многолетних максимумов, что стало создавать всё больше проблем с точки зрения доходов госбюджета и экспортеров.
Дело в том, что при одной и той же выручке в иностранной валюте, в денежной единице РФ она существенно сократилась, когда тот же доллар стал стоить 50–60 рублей. При этом внутренние издержки компаний увеличились, в том числе из-за подорожавшего импорта. Это привело к росту себестоимости продукции и падению рентабельности. К примеру, у многих металлургических компаний она даже стала отрицательной.
В результате Банк России и власти перешли к смягчению валютных ограничений, чтобы способствовать возвращению курса рубля к более низким, а значит, приемлемым с экономической точки зрения уровням.
Однако ключевой механизм балансировки валютного рынка — бюджетное правило — по-прежнему не работает. Ранее в рамках него для Минфина покупалась иностранная валюта на нефтегазовые сверхдоходы госбюджета. Это позволяло удерживать рубль от слишком сильного укрепления в периоды высоких цен на углеводороды. Соответственно, когда сырье дешевело, бюджетное правило защищало рубль от серьезного ослабления, поскольку ниже определенной цены на нефть вместо покупок осуществлялись продажи инвалюты на внутреннем рынке.
С марта в отсутствие валютных операций Минфина курс рубля стал полностью зависеть от баланса продаж валюты со стороны экспортеров и покупок импортеров. Поскольку ввоз товаров в страну резко сократился и восстанавливался медленно, а поставки из РФ, напротив, увеличились благодаря подорожанию сырья, рубль долгое время удерживался недалеко от многолетних вершин.
В последние месяцы сырьевые цены планомерно снижаются, в то же время импорт вернул основные позиции, утраченные в начале года. Всё это создает предпосылки для нарушения равновесия на российском валютном рынке в сторону планомерного ослабления рубля. К тому же расходы госбюджета увеличиваются, что будет способствовать нисходящей динамике нацвалюты.
Кроме того, ЦБ в этом году шесть раз снизил ключевую ставку. Правда, поначалу это происходило в рамках нормализации монетарной политики после ее резкого ужесточения: в конце февраля ключевая была разом повышена до максимального уровня в 20%, что стало одной из мер стабилизации финансово-экономической ситуации на фоне ухудшения геополитической обстановки. Однако сейчас ставка находится на уровне конца прошлого года — 7,5%. Мягкие денежно-кредитные условия — один из важных факторов относительной слабости любой валюты.
Что касается нового бюджетного правила, то на прошлой неделе президент подписал соответствующий закон. Однако в нем существенно ограничен потенциальный объем нефтегазовых сверхдоходов госбюджета, который может быть направлен на покупку валют дружественных стран в 2023–2025 годах.
Кроме того, в отличие от прошлых версий бюджетных правил в нынешней отсутствует так называемая цена отсечки, то есть уровень котировок нефти, выше которого сверхдоходы ранее направлялись на покупку иностранной валюты ($45). Фиксируется абсолютный объем нефтегазовых доходов в размере 8 трлн рублей с дальнейшей индексацией с 2026-го на 4% (по уровню инфляционного таргета ЦБ).
Такое решение обусловлено высокими геополитическими рисками, которые в том числе способствуют нестабильности уровня нефтяного производства и экспорта. Но можно прикинуть, что 8 трлн рублей при добыче на уровне 9–10 млн баррелей в сутки соответствует цене нефти в $60–75 за баррель. То есть нынешние параметры бюджетного правила являются более мягкими по сравнению с предыдущими. Актуальность этого увеличится в случае, если нефтяные цены опустятся ниже $60.
Ведь ранее уход котировок ниже уровня бюджетной отсечки запускал продажу иностранной валюты из Фонда национального благосостояния. В текущих условиях такие операции представляются проблематичными.
В любом случае с учетом ограниченности нового бюджетного правила в плане размера сырьевых сверхдоходов, направляемых на покупку инвалюты, влияние этого фактора будет намного слабее, чем в прошлые годы. Пока нефть находится на относительно высоких уровнях, это играет в пользу рубля, однако закрепление котировок на длительный период ниже $60 способно вызвать ослабление российской валюты.
Автор — эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций»